“Garantir que uma stablecoin retenha sua paridade mesmo sob condições de mercado estressadas é um problema solucionável”, diz Catalini. Em um cenário ótimo, ele diz, as reservas seriam compostas exclusivamente de “ativos líquidos de alta qualidade”, como títulos do governo dos EUA de curto prazo, e os provedores manteriam um “buffer de capital adequado”.
Nos dois anos desde que a Celsius entrou com pedido de falência, a Tether voluntariamente aumentou o tamanho de seu buffer de reserva USDT e reduziu ligeiramente a proporção da reserva composta por empréstimos garantidos — de 6,76 para 5,55 por cento. Mas a Tether “não opera sob uma estrutura que limitaria o que os diretores da empresa podem ou não fazer”, diz Catalini. “É aqui que a regulamentação é necessária.”
Houve um punhado de tentativas de regular a indústria de stablecoin nos principais mercados. No início deste ano, as regras para emissores de stablecoin entraram em vigor na UE sob o Mercados em Criptoativos (MiCA), incluindo requisitos relativos à quantidade de dinheiro que um emissor de stablecoin deve manter, os tipos de ativos que podem compor uma reserva de stablecoin, a custódia segura de ativos de reserva e muito mais.
Em abril, as senadoras norte-americanas Cynthia Lummis e Kirsten Gillibrand propôs um projeto de lei sob o qual os emissores de stablecoin não seriam autorizados a emprestar ativos de reserva. É improvável que o projeto de lei passe pelo Congresso antes da próxima eleição presidencial, diz Cooper, mas “há reconhecimento de ambos os lados do corredor de que algum nível de regulamentação é necessário”.
No geral, porém, os negócios de stablecoin foram deixados para descobrir como se policiar. “Estamos lidando com uma nova classe de ativos que, a partir de agora, é administrada por um grupo de pessoas procurando orientação sobre o que é e o que não é permitido — e eles não estão obtendo isso”, diz Cooper. “Em uma indústria que prospera na tomada de riscos — e há muito disso em cripto — não é surpreendente que algumas empresas estejam ultrapassando os limites.”
A dificuldade para o primeiro punhado de reguladores que instituem regimes de stablecoin será limitar a ameaça de uma desvinculação sem afastar os emissores. O apetite por risco entre os provedores de stablecoin — cuja lucratividade está vinculada em algum grau aos riscos que eles têm permissão para assumir com ativos de reserva — pode levá-los a recuar de jurisdições que impõem as restrições mais rigorosas. “O problema da arbitragem regulatória é tão antigo quanto o tempo”, acrescenta Cooper.
Desde a introdução do MiCA, o Tether supostamente ainda não buscou uma licença para operar na UE. Em uma entrevista com a WIRED no início deste mês, o CEO da Tether, Ardoino, disse que a empresa ainda está “formalizando nossa estratégia para o mercado europeu”, mas expressou dúvidas sobre alguns dos requisitos de reserva impostos sob o MiCA, que ele descreveu como inseguros.
Enquanto isso, embora Ardoino considere as stablecoins uma ameaça potencial aos bancos tradicionais, ele se opôs na entrevista à possibilidade de a Tether ser solicitada a cumprir um conjunto de regulamentações igualmente rigoroso, citando a liberdade dos bancos de emprestar a maior parte dos depósitos que recebem, diferentemente de uma empresa de stablecoins.
Mas a janela para arbitragem regulatória, qualquer que seja a motivação, vai fechar, diz Catalini, à medida que um consenso internacional se forma em torno dos controles apropriados a serem colocados em emissores de stablecoins. “A arbitragem regulatória é um fenômeno temporário”, ele diz. “É apenas uma questão de tempo até que qualquer stablecoin com escala significativa seja obrigada a cumprir.”
